Инфляция или дефляция: творческие предложения Бена Бернанке

Тезисы выступления Бени-вертолётчика в Японии
31 мая 2003 г.

Бен Бернанке, Председатель совета управляющих Федеральной резервной системы США с февраля 2006 года до февраля 2014 года.

В 2002 году он выступил с речью, в которой отметил: «Вертолётные деньги могут оказаться ценным инструментом. В экстремальных условиях такие программы могут быть наилучшей имеющейся альтернативой». С тех пор критики Бернанке прозвали его «Бен-вертолётчик».

1. Экономическая ситуация здесь (в Японии) действительно чрезвычайно сложна. Это связано не только со структурными, монетарными и бюджетными проблемами, но также с политическими и социальными силами, которые ограничивают гибкость политики. Однако очевидно, что быстрый рост в Японии и других крупных индустриальных странах будет способствовать сильному, сбалансированному и устойчивому восстановлению, чем тот, который обусловлен только ростом США.
2. Помимо макроэкономической политики и проблемы дефляции нужны и микроэкономические меры — реструктуризация и рекапитализация банков, развитие более ликвидных рынков капитала, оживление проблемного корпоративного сектора и более широкая структурная реформа.
   Тем не менее, я считаю, что прекращение дефляции и проведение банковских, финансовых, корпоративных и структурных реформ могут и должны осуществляться параллельно.

3. На повестке три аспекта, которые имеют отношение к современной денежно-кредитной политике в Японии:

3.1 Во-первых, количественное таргетирование, вместо того, чтобы предлагать таргетирование инфляции (применяется ЦБ РФ с 2014 года -примечание автора), Банку Японии стоит рассмотреть таргетирование по уровню цен — это способ, которым центральные банки проводят денежно-кредитную политику, ориентируясь на определенный уровень индекса цен, например, ИПЦ.

Аналогично прогнозному таргетированию инфляции, таргетирование на уровне цен вносит коррективы в зависимости от того, что произошло в недавнем прошлом.

3.2 Во-вторых, я хотел бы рассмотреть важный институциональный вопрос, который связан с состоянием баланса Банка Японии и его способностью проводить более агрессивную денежно-кредитную политику. Балансовые данные не должны серьезно ограничивать политику центрального банка, но на практике это делают. Однако, как я буду обсуждать, доступны относительно простые меры, которые устранят это ограничение.

3.3 Наконец, и самое важное, я рассмотрю одну из возможных стратегий прекращения дефляции в Японии: сотрудничество между монетарными и фискальными властями.

Подробнее по каждому пункту:

4. В 1998 Банк Японии объявил, что прекратит свою политику нулевых ставок при окончании дефляции.

Для того, чтобы это произошло, нужна инфляция выше нуля, а если реальные процентные ставки в Японии будут отрицательными в течение определенного периода, то было бы полезно, если бы политика нулевых процентных ставок была более четкой в отношении того, что происходит после окончания дефляционного периода.

За последние пять лет уровень цен в Японии снизился, зафиксировав кумулятивное снижение от 4% до 9%. Дефлятор ВВП упал почти на 9%, дефлятор частного потребления упал на 5.5%, а размер заработной платы снизился на 4.5%. Чтобы восстановить уровень цен, который преобладал до длительного периода дефляции, требуется политика активной рефляции экономики.

Рефляция = стимулирование экономики путем увеличения денежной массы или снижения налогов после падения в деловом цикле.

Таргетирование на уровне цен:

Банк Японии объявит о своем намерении восстановить уровень цен (измеряемый некоторым стандартным индексом цен, таким как индекс потребительских цен минус свежие продукты питания) до значения, которого он достиг бы, если бы вместо этого из дефляции последних пяти лет произошла умеренная инфляция, скажем, 1% в год.

Обратите внимание, что предлагаемый таргет уровня цен мобилен и равен в 2003 году примерно 5% + фактический уровень цен в 1998 году и растет на 1% в год.

Поскольку дефляция подразумевает падение цен, в то время как целевой уровень цен повышается, образуется разрыв в уровне цен (Бернанке, 2000). Разрыв уровня цен — это разница между фактическим уровнем цен и уровнем цен, который был бы получен, если бы удалось избежать дефляции и достичь цели стабильности цен.

Устранение разрыва в уровне цен будут проходить в два этапа, на первом этапе или рефляционной фазе, уровень инфляции превысит долгосрочный желаемый уровень инфляции. На втором этапе будет достигнут целевой таргет по уровню цен, который увеличивается со временем на желаемый уровень инфляции.

5. Я заинтригован простым предложением, которое, как я понимаю, было предложено Японской федерацией бизнеса, Nippon Keidanren. В соответствии с этим предложением Министерство финансов конвертирует фиксированные процентные ставки по японским государственным облигациям, находящимся в распоряжении Банка Японии, в плавающие процентные ставки. Такое «конвертирование облигаций» — фактически, фиксированный процентный своп — защитит позицию Банка Японии по капиталу от повышения долгосрочных процентных ставок и устранит большую часть балансового риска, связанного с операциями на открытом рынке. в государственных ценных бумагах. Более того, бюджетные последствия этого предложения были бы практически нулевыми, поскольку любое увеличение процентных платежей в Банк Японии со стороны Министерства финансов в результате конвертации облигаций было бы компенсировано почти равным увеличением выплат Банка Японии в национальное казначейство. Нейтральность предложения, конечно, является следствием того факта, что в силу арифметики любые приросты или потери капитала в стоимости государственных ценных бумаг, находящихся в распоряжении Банка Японии, точно компенсируются противоположными изменениями в собственном капитале эмитента этих компаний.

Чтобы стимулировать расширенные покупки коммерческих бумаг, обеспеченных активами, правительство может по запросу Банка Японии договориться об обмене государственного долга с таким же сроком погашения на коммерческие бумаги. Чистый эффект будет состоять в том, что фискальный орган примет на себя кредитный риск, вытекающий из нестандартных действий в области денежно-кредитной политики, что представляется целесообразным.

Дополнительным шагом на пути к экономическому росту мог бы стать отказ Банка Японии от правил, которые он установил для себя — например, своего неофициального правила о том, что количество долгосрочных государственных облигаций в его балансе должно быть ниже непогашенного остатка выпущенных банкнот.

6. Альтернативным подходом к стимулированию совокупного спроса является фискальная политика — увеличение государственных расходов или снижение налогов.

Старение японского населения увеличит бюджетное бремя правительства в ближайшие десятилетия.

Политики неохотно используют экспансионистскую фискальную политику из-за большого государственного долга Японии. Люди могут быть более склонны сберегать, а не тратить, когда они знают, что эти сокращения увеличивают будущие расходы на государственные проценты и, таким образом, повышают будущие налоговые платежи для них самих или их детей. Удивительно, что, несмотря на низкие процентные ставки, около 20 процентов бюджета центрального правительства Японии, или около 16,8 трлн иен в этом году, посвящено обслуживанию государственного долга.

Если люди думают, что государственные проекты расточительны и мало что добавляют к национальному богатству или производительности, то налогоплательщики могут рассматривать увеличение государственных расходов просто как увеличение бремени государственного долга, которое они должны нести. И в результате они отреагируют на увеличение государственных расходов сокращением своих собственных расходов.

Чтобы усилить влияние фискальной политики, было бы полезно разорвать связь между экспансионистскими фискальными действиями сегодня и увеличением налогов завтра.

Мой тезис заключается в том, что сотрудничество между монетарными и фискальными властями в Японии может помочь решить проблемы.

Например, снижение налогов для домохозяйств и предприятий одновременно с дополнительными закупками Банком Японии государственного долга, так сокращение налогов фактически финансируется за счет создания денег.

Баланс же Банка Японии защищен программой конвертации облигаций, увеличение долга покупается Банком Японии, а не продается частному сектору. Денежно-кредитная и фискальная политика вместе увеличили номинальное благосостояние сектора домохозяйств и привели к увеличению номинальных расходов, а за ними и цен.

…История рифмуется?

Как вы считаете, пойдут ли США по японскому пути, предложенному Беном Бернанке?